Ataque Especulativo, Temporada 2

Introdução

Há dez anos, o atual coautor Pierre Rochard publicou o Ataque Especulativo, no site do Instituto Nakamoto. O Ataque Especulativo expõe o argumento de que a justificativa econômica para emprestar dinheiro para comprar Bitcoin é tão esmagadoramente favorável que é inevitável que isso eleve o preço a longo prazo. A alta só poderia ser limitada pela disseminação de informações sobre o que o Bitcoin realmente é e por que ele possui propriedades que convidam a um ataque especulativo em primeiro lugar. O preço impulsiona as notícias e as notícias impulsionam o preço.

O Bitcoin estava cotado a aproximadamente US$ 630 no dia da publicação, sugerindo um retorno nada desprezível de mais de 100x em dólares, ou cerca de 158% anualizado. De fato, o Bitcoin tem sido o ativo com melhor desempenho do mundo durante a maior parte dos anos anteriores. Embora esses números não sejam alavancados, o argumento original era que todos também estão alavancados em algum grau, indo além dos portfólios financeiros e generalizando para incluir a realidade das finanças pessoais: hipotecas, empréstimos estudantis e de carro, dívidas de cartão de crédito e assim por diante. Qualquer passivo que um Bitcoiner opte por não pagar e, em vez disso, comprar Bitcoin o torna alavancado. Bitcoiners são atacantes especulativos.

Esse cálculo se torna cada vez mais extremo quanto mais fraca a moeda local. Ataques especulativos são suficientemente convincentes se usarmos o dólar americano como moeda forte, com passivos denominados em moedas que se desvalorizam (ainda mais) rapidamente, mas a presença de um ativo tão difícil de parear como o Bitcoin com tal dívida muda o jogo. Os números de retorno citados acima são ainda mais amplificados se tomarmos como ponto de partida a lira turca ou o peso argentino. Em algumas moedas fiduciárias, o retorno nem sequer pode ser cotado de forma que faça sentido.

A diferença entre a lira e o dólar é de grau, não de tipo. Não há limite para o número de dólares que existirão, nem limite para a pressão para continuar a criá-los a fim de satisfazer o sistema financeiro alimentado por crédito que sua presença exige. O grau de diferença reside unicamente na urgência da insolvência de seus respectivos sistemas monetários em um determinado momento e, portanto, na rapidez com que uma determinada moeda fiduciária é impressa para resolver o problema agora e causá-lo no futuro. Essa é a essência do ataque especulativo. À medida que o Bitcoin se fortalece, a demanda por crédito fiduciário aumenta, mais moedas são impressas e o problema que o Bitcoin resolve se agrava.

Temporada 2

E assim, dez anos depois, parece que a tese do Ataque Especulativo estava absolutamente correta – o artigo poderia muito bem ter sugerido, gratuitamente, na internet, a maior operação de pares da história dos mercados financeiros. E, no entanto, hoje nos encontramos examinando o terreno e constatando que um ataque especulativo é uma operação ainda mais sólida em termos fundamentais do que há dez anos. Sólida para o indivíduo que considera tal exposição e sólida como uma previsão do conjunto da atividade do mercado.

Há duas razões claras para acreditar nisso. Primeiro, a moeda fiduciária está em uma situação muito pior hoje do que há dez anos. As relações dívida/PIB globalmente subiram vertiginosamente. Os déficits dispararam. Bancos faliram, assim como mercados financeiros inteiros, ocasionalmente. Uma versão ainda mais desvairada do Cartalismo surgiu no meio acadêmico para explicar por que tudo isso é, na verdade, uma coisa boa. Cerca de um terço de todos os dólares existentes foram impressos nos últimos quatro anos, quanto mais dez. Como de costume, o status de moeda de reserva do dólar significa que sua inflação pode ser amplamente exportada e, portanto, as moedas mais fracas estão quase todas em situação ainda pior. A lista continua. Fica cada vez mais claro a cada dia que nada disso pode ser consertado. A vontade política necessária simplesmente não existe, e é improvável que possa existir.

A segunda razão talvez seja mais intrigante: as possibilidades de ataque se ampliaram. O Ataque Especulativo originalmente se concentrava na “troca” relativamente simples de tomar dinheiro emprestado em uma moeda em inflação para investir em uma mais forte. Nos últimos dez anos, ficou claro que a moeda fiduciária está completamente fora de controle, vazando recompensas monetárias de fato para praticamente todas as classes de ativos existentes. Em outras palavras, há posições vendidas em dólar por toda parte, quase todas involuntárias. Mais sugestivamente, há mais posições vendidas, por ordens de magnitude, em dólar buscando uma posição comprada do que Bitcoin buscando um hodler.

El Salvador tornou o Bitcoin uma moeda de curso legal em 202, um momento que certamente será lembrado como crucial na história mundial. Um componente aparentemente menos noticioso da estratégia do presidente Bukele tem sido acumular Bitcoin no balanço do país. Assim como acontece com hipotecas e financiamentos de veículos não pagos de pessoas físicas, El Salvador possui títulos soberanos denominados em dólares. O país está tomando empréstimos em dólares para comprar Bitcoin. El Salvador é um atacante especulativo.

Não é de surpreender que esses títulos tenham se saído extraordinariamente bem — dentro do escopo de desempenho financeiro esperado de um ativo supostamente “estável” — o que significa que sua classificação de crédito melhorou, sua taxa de juros caiu e ele pode tomar empréstimos ainda mais baratos, desviando menos fluxos de caixa para cobrir seu custo de capital e mais para acumular Bitcoin.

Ou considere a MicroStrategy, que foi pioneira em uma estratégia não apenas de acumular um tesouro em Bitcoin, mas também de recorrer aos mercados de crédito e ações para acelerar sua acumulação. À medida que o preço do Bitcoin em dólares inevitavelmente aumenta, a alavancagem e a cobertura de juros da MicroStrategy se tornam mais saudáveis, seus juros diminuem e ela pode se dar ao luxo de comprar mais Bitcoin e emitir mais dívida. À medida que o preço de suas ações sobe (o que não é surpreendente, considerando que está alavancada em Bitcoin), ela pode emitir mais ações e comprar mais Bitcoin. Suas ações não têm limite, assim como os dólares usados para comprá-las; ela está sugando dólares recém-cunhados sem ter para onde ir e os usando para comprar Bitcoin. A MicroStrategy é uma atacante especulativa.

Os imitadores não ficam muito atrás, com a Semler Scientific e a MetaPlanet Inc. tendo copiado esse manual à risca muito mais recentemente e visto uma valorização literalmente imediata nos mercados de capitais. Em um horizonte de tempo suficientemente longo, esperamos que a parcela de participantes do mercado de ações que adotam uma estratégia semelhante tenda a 100%. As mineradoras de Bitcoin de capital aberto são, sem dúvida, versões ainda mais poderosas e concentradas do mesmo fenômeno. O perfil financeiro de um minerador de capital aberto é, efetivamente, operar vendido em mercados de ações e comprado em taxa de hash local, sendo que esta última, naturalmente, se traduz em uma posição comprada em Bitcoin. Os mineradores são atacantes especulativos.

O pouco conhecido fundo de hedge Kerrisdale Capital entrou nessa onda recentemente, irritando muitos adeptos do Bitcoin com seus comentários supostamente antimineração, mas escondendo o foco de sua operação de pares “vendidos em mineradores, comprados em Bitcoin”. É possível (com humor, mas ainda com precisão) reconhecer a álgebra comutativa do alinhamento dessas operações de pares de forma que a Kerrisdale esteja efetivamente contribuindo com a peça final para uma operação de “vendidos em mercados de ações, comprados em Bitcoin”. Os fundos de hedge são atacantes especulativos.

Alguém pode se perguntar de onde vêm esses dólares e por que eles estão buscando ativos em primeiro lugar? Bem, para nos referirmos mais uma vez ao nosso primeiro ponto sobre o quanto a moeda fiduciária se deteriorou nos últimos dez anos, talvez o desenvolvimento mais marcante seja o volume de intervenção direta nos mercados de capitais e o acúmulo de títulos listados nos balanços dos bancos centrais em todo o mundo. Isso simplesmente se tornou necessário recentemente para evitar – ou pelo menos proteger – o colapso do esquema Ponzi da moeda fiduciária, tamanha é a alavancagem forçada em todos os cantos monetizáveis.

Vale lembrar que não apenas os mercados de ações, crédito e imobiliário, entre outros, tornaram-se de fato monetizados, mas também que suas recompensas monetárias dependem da alavancagem de seus detentores. Em certo sentido, eles são definidos desta forma: o colapso em espiral constante da moeda fiduciária tem a mesma dinâmica, independentemente da presença ou não do Bitcoin. Os títulos foram monetizados, em primeiro lugar, devido aos alocadores de ativos que optaram por comprar ativos reais e vender dólar a descoberto para se protegerem do colapso em câmera lenta da moeda.

O dilema que esses alocadores enfrentam agora é que o Bitcoin é significativamente mais sólido do que ações, crédito ou mesmo imóveis. “Vender a descoberto em mercados de ações” é, na verdade, apostar na transferência do prêmio monetário das ações para outra coisa. E, dada a alavancagem que sustenta a existência do prêmio nas ações em primeiro lugar, essa tendência não pode deixar de ser amplamente autorrealizável quando ganhar impulso suficiente. Quanto mais os banqueiros centrais inflarem bolhas em todas as classes de ativos existentes, mais cairão de cabeça no poço do Bitcoin, o único ativo verdadeiramente escasso e o único dinheiro real disponível. Os banqueiros centrais são atacantes especulativos.

E embora se possa ficar tentado a pensar no próprio Bitcoin como, em certo sentido, acima de todos esses jogos sujos de moedas fiduciárias, zen em sua tranquila aceitação da aquisição eventual, porém inevitável, de todas as recompensas monetárias do mundo, mesmo isso não é totalmente verdade. O Bitcoin é um ativo tão imaculado que seu valor crescente o torna cada vez mais atraente como garantia para empréstimos de moedas fiduciárias em constante desvalorização.

A Unchained é conhecida por popularizar o “empréstimo lastreado em bitcoin” – um empréstimo fiduciário com garantia excessiva, que paga juros saudáveis ao credor e não sofreu perdas com empréstimos até o momento. Até agora, isso tem sido direcionado principalmente aos Bitcoiners que buscam realizar parte de sua nova riqueza sem precisar vender. No entanto, prevemos fortemente que esse modelo se transformará em uma ferramenta de finanças corporativas e arbitragem de desmonetização. Os detentores de Bitcoin ainda (tipicamente) têm contas fiduciárias a pagar. Participantes do mercado de capitais que se envolvem em um ataque especulativo, por mais indireto que seja, terão um custo de capital fiduciário a cobrir. Vender Bitcoin para cobrir esses custos exigiria abrir mão dos ganhos esperados a longo prazo e, no curto prazo, pressionaria o preço para baixo e seria contrário à estratégia geral, ainda que marginalmente. Considerando que a enxurrada de dólares em busca de ativos é tão torrencial que encontrará facilmente uma negociação na mera possibilidade de adquirir Bitcoin em caso de inadimplência, ao mesmo tempo em que terá o valor principal protegido (em termos de dólares, pelo menos) pela inevitabilidade da monetização do Bitcoin.

O único fator limitante para essas modalidades de ataque especulativo será a volatilidade do preço do Bitcoin (denominado em moeda fiduciária). Aqueles que forem muito agressivos e imprudentes em sua alavancagem correm o risco de liquidação nas inevitáveis quedas de curto prazo dessa rápida monetização. Como sua mentalidade contribui para que a adoção progrida em ondas, em vez de monotonamente, a gestão de risco será fundamental para sustentar os ataques.

Conclusão

Quanto mais popular o Bitcoin se tornar, mais convincente será o ataque especulativo. Eventualmente, ele se tornará necessário e, em pouco tempo, simplesmente deixará de ser possível, pois ninguém trocará Bitcoin por qualquer quantia de moeda fiduciária, nem mesmo arriscará sua perda em cálculos financeiros. Embora estejamos claramente muito longe de 2014, ainda estamos longe desse estágio final. O colapso em câmera lenta da moeda fiduciária continua, e as possibilidades de direcionar posições vendidas em moeda fiduciária para posições compradas em Bitcoin se ampliam. O ataque especulativo continua. A Segunda Temporada começa.

Traduzido por Fabio Pereira

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